50页PPT-东吴证券-2025年&2026Q1上市保险公司投资分析深度报告

险资投资全景解读：2025年业绩亮眼、2026Q1承压，险企如何破局复杂市场？

近年来保险行业经营与投资环境持续变化，长端利率低位运行、权益市场波动加剧，对上市保险公司的盈利表现、资产配置策略形成显著影响。东吴证券发布《2025 年 & 2026Q1 上市保险公司投资分析深度报告》，全面复盘7 家上市险企过去一年及今年一季度的盈利表现、资产规模、投资收益率、配置结构，同时预判2026 年险资投资方向与潜在风险。本文结合报告核心内容，分层梳理行业现状、企业差异、配置逻辑与未来策略，带大家看懂当下上市险企的投资全貌。

一、盈利端：2025 年全线高增，2026Q1 阶段性承压

盈利是险企经营成果的直接体现，2025 年与 2026 年一季度行业盈利呈现 “先扬后抑” 的走势，核心驱动因素均围绕权益市场行情展开，不同险企业绩分化特征明显。

1.2025 年归母净利润大幅增长，行业整体景气度上行

2025 年 7 家上市险企归母净利润合计同比增长26.5%，所有公司均实现正增长，盈利增长核心动力来自股市走强带动投资收益提升。从企业维度来看，业绩增速与规模呈现明显分层：

一是规模龙头：中国人寿、中国平安净利润领跑行业，分别实现1541 亿元、1348 亿元归母净利润，同比增幅达 44.1%、6.5%；

二是增速先锋：中国太平增速最为亮眼，净利润248 亿元，同比暴涨 223%，位列行业第一，新华保险以 38.3% 的增速紧随其后；三是稳健梯队：中国太保、中国人保、阳光保险净利润同比分别增长19.0%、8.8%、15.7%，保持平稳增长。

深究增长逻辑，国寿、新华业绩高增的关键在于股票投资规模与占比偏高，且多数股票资产划分为FVTPL（公允价值计入当期损益），A 股全年行情向好直接放大了投资收益，进而拉动净利润走高。

2.2026Q1 盈利回落，短期波动不改长期价值

进入2026 年一季度，市场环境发生变化，上市险企归母净利润合计同比下降17%，行业盈利整体承压。一季度A 股受外部局势影响整体走弱，股市短期波动导致权益资产公允价值缩水，叠加部分企业 2025 年同期业绩基数偏高，成为盈利下滑两大主因。

分企业来看，业绩表现出现分化：仅新华保险、中国太保实现正增长，同比分别上涨10.5%、4.3%；中国人寿、中国平安、中国人保净利润均出现不同程度下滑，降幅区间在 7.4%-32.3% 之间。报告指出，此次一季度盈利回落属于阶段性现象，并不会改变险企本身的内在价值。

3.投资收益成为盈利核心支柱，占比处于高位

投资收益是险企利润的核心来源，2025 年 7 家上市险企总投资收益合计同比增长19.1%，与净利润走势高度契合。其中新华保险总投资收益同比增幅30.9%，为行业最高；中国人寿总投资收益规模达 3877 亿元，体量稳居首位；仅有中国太平增速偏弱，同比仅增长 0.4%。

从收益占比来看，总投资收益/ 归母净利润这一比值普遍处于200% 以上，足以体现投资业务的重要性：阳光保险该比例高达 400%，对投资收益依赖度最强；新华、太保、国寿、太平占比在 247%-288% 区间；平安、人保占比相对偏低，但也达到 174%、198%。整体而言，险企经营高度绑定资本市场表现。

二、资产规模：投资资产稳步扩容，第三方资管表现分化

保险资金运用规模是投资业务的基础，2025 年至 2026 年一季度，全行业及上市险企投资资产持续扩张，但第三方资产管理业务出现明显分化，行业资管格局悄然变化。

1.行业整体资金运用规模持续增长

截至2026 年一季度末，全保险行业资金运用余额达到39.4 万亿元，较2026 年初增长 2.5%，险资体量不断壮大，为长期投资提供充足资金底座。拉长周期来看，近十年保险资金运用余额始终保持正增长，行业资金池持续扩容。

2.上市险企投资资产稳步扩张，企业增速各有差异

2025 年 7 家上市险企投资资产合计同比增长12.8%，各家资产规模与增速分化显著：

从规模排序，中国人寿以7.4 万亿元位居第一，中国平安 6.5 万亿元排名第二，太保、人保、新华、太平、阳光依次排列；从增速来看，阳光保险（16.7%）、中国人保（15.8%）增速领跑，平安、新华、国寿、太平增速集中在 11%-13% 区间。

进入2026 年一季度，5 家重点上市险企投资资产合计较年初增长 1.1%，增速有所放缓，其中中国太保增速最快，达到2.8%，成为一季度资产扩张力度最强的企业。

3.第三方资管：规模、占比双下滑，头部险企韧性更强

第三方资产管理是险企资管业务的重要组成部分，2025 年行业呈现两大特征：

第一，管理规模分化：太保、人保第三方资管规模实现正增长，同比分别上涨5.3%、2.6%；中国太平规模基本持平；阳光保险规模大幅下滑，同比下降 15.7%。人保第三方资管体量达到 1.14 万亿元，在统计企业中规模最大。

第二，规模占比全线下降：所有上市险企第三方资管规模占集团总资管规模的比例均有所回落。其中人保、阳光降幅较大，分别下降7.1 个百分点、6.7 个百分点；太平降幅最为平缓，仅下滑 2.6 个百分点。究其原因，第三方业务扩张速度跟不上集团整体资管规模的增长节奏，是占比下滑的核心因素。

三、投资收益率：净收益持续走弱，总收益随股市起伏波动

投资收益率是衡量险资投资能力的核心指标，主要分为净投资收益率、总投资收益率、综合投资收益率三类。受长端利率下行、股市波动双重影响，三类收益率在2025 年和 2026Q1 走出完全不同的走势。

1.净投资收益率：受低利率拖累，连续两年持续下滑

净投资收益主要来自债券利息、股息等固定类收益，和市场利率高度绑定。在长端利率持续低位的大环境下，行业净投资收益率承压明显：

一是2025 年表现：7 家上市险企净投资收益率平均同比下降0.3 个百分点。国寿、阳光降幅最大，均下滑0.5 个百分点；平安下行幅度最小，仅下降 0.1 个百分点，抗利率下行能力最强。从绝对值看，平安、阳光以 3.7% 并列行业第一，新华保险 2.8% 为行业最低。

二是2026 年一季度表现：下滑趋势延续，平安、太保未年化净投资收益率分别为 0.8%、0.7%，同比均下降 0.1 个百分点。

行业层面来看，净收益率走低源于两大痛点：一方面新增固收资产票息持续下降，另一方面早年配置的高收益非标资产集中到期，市场缺少高收益替代资产，险资再投资压力不断加大。

2.总投资收益率：股市成为风向标，2025 年上行、2026Q1 大幅回落

总投资收益率包含固定收益与权益资产浮动收益，对股市敏感度极高，波动特征十分明显：

第一，2025 年行情向好，收益率全面提升。全年上市险企平均总投资收益率达到5.4%。新华保险以6.6% 位居行业首位，同比提升 0.8 个百分点，增幅最大；中国人寿 6.1% 位列第二；仅有中国太平表现不佳，总投资收益率同比下滑 0.5 个百分点。新华之所以表现突出，核心是权益资产占比高，且大量股票划分为 FVTPL，充分享受了 A 股上涨红利。

第二，2026 年一季度股市走弱，总投资收益率集体下滑。受权益资产公允价值减少、高基数影响，所有险企总投资收益率同比走低，其中新华保险降幅最大，同比下降3.6 个百分点，业绩弹性大的特点在市场下行阶段转化为劣势。

3.综合投资收益率：受会计口径影响，企业表现差异极大

综合投资收益率会纳入不同会计分类资产的浮盈浮亏，各家统计口径不同，分化进一步加剧：

4.平安、太保、阳光三类企业综合收益率未计入FVOCI 债券浮亏，2025 年平安、太保同比分别提升 0.5、0.1 个百分点，收益率达到 6.3%、6.1%；阳光同比下降 0.4 个百分点，收益率为 6.1%。

5.新华、太平综合收益率包含FVOCI 债券浮亏，受利率波动冲击明显，2025 年同比分别下降 3.5、8.6 个百分点。剔除债券浮亏影响后，两家企业收益率明显修复，分别达到 6.9%、4.3%，可见会计分类对收益率数据影响显著。

为统一标准，报告重新调整统计口径后可见：行业净投资收益率依旧承压，总收益、综合收益普遍上行，新华保险调整后综合收益率达到7.1%，依旧领跑全行业。

四、资产配置：全面增配权益资产，债券、非标持续调整

2025 年上市险企资产配置策略方向高度统一：加码核心权益（股票+ 基金），债券配置出现分化，非标、地产、长期股权投资持续收缩，整体结构顺应市场行情与风险偏好变化。

1.大类资产整体格局：权益扩容，存款、非标收缩

从人身险行业整体配置来看，2024 年至 2026 年一季度结构变化清晰：银行存款占比从 9.5% 降至 7.5%，险企主动减持低收益流动性资产；债券始终是第一大配置资产，占比稳定在 51% 左右；股票类核心权益资产占比从7.6% 提升至 10.1%，增配趋势明确；非标等其他资产占比从21.0% 下滑至 17.9%，持续收缩。

2.核心权益（股票+ 基金）：全行业加码，平安增配力度最强

2025 年 7 家上市险企全线增配股票+ 基金，核心权益平均占比同比提升4 个百分点，成为全年配置最大亮点：

.占比维度：新华保险核心权益占比21.1%，位居行业第一，权益敞口最高；平安、国寿占比分别为 19.1%、16.9%，紧随其后。

增幅维度：中国平安同比提升9.2 个百分点，增配幅度全行业第一；国寿、人保分别提升 4.7、4.4 个百分点，加仓力度靠前；太保、太平、阳光增配相对温和。

规模维度：平安核心权益资产规模同比增速高达117.5%，扩张速度遥遥领先；人保增速 72.6%，排名第二；国寿规模体量最大，达到 12572 亿元。

细分来看，所有险企均增持股票，平安股票占比增幅最大；基金配置出现分化，人保、太平小幅减配基金，平安基金增持力度最强。整体上，险企股票配置比例普遍高于基金，偏好度差异明显。

3.债券资产：配置分化，利率债成为绝对主力

债券作为险资压舱石资产，2025 年配置策略出现明显分化：

.配置比例：除太保、太平小幅增配债券外，其余5 家险企全部减配，其中中国平安减配幅度最大，债券占比同比下降7.2 个百分点，阳光、新华、国寿、人保也不同程度下调债券仓位。

品种结构：行业普遍增持政府债，2025 年末险企债券中政府债平均占比 63.7%，同比提升 2.9 个百分点；信用债风控严格，绝大多数险企 AAA 级信用债占比超 95%，资产质量稳健。

地方债爆发增长：近五年险资持有地方政府债规模增长超3.6 倍，2025 年地方债在险资债券配置中占比达 57.8%，成为债券配置的核心品种，长久期、稳收益的特性高度匹配险资需求。

从会计分类来看，险企债券以FVOCI（公允价值计入其他综合收益）为主，2025 年多数企业增配 FVOCI 债券、减配 FVTPL 债券，主动缩小交易盘规模，降低短期波动对利润的影响。

4.非标、地产、长期股权：全面收缩，仅个别标的逆势增长

.非标资产：行业持续出清，2025 年 6 家险企非标规模同比下滑，仅阳光保险正增长。新华、太平、太保降幅均超 20%，非标占比集体下降。原因在于存量高收益非标陆续到期，市场优质新项目供给不足。目前头部险企非标收益率维持在 4.0%-4.1%，仍高于净投资收益率，具备一定配置价值。

.地产投资：险企地产敞口持续走低，以平安为例，不动产投资占比仅3.1%，且超八成是低风险物权投资，整体风险可控。

.长期股权投资：行业占比普遍下滑，仅新华保险凭借新增重大项目，规模同比大增117%，成为唯一实现占比提升的企业；太平、太保规模大幅收缩，降幅分别达 56.8%、35.1%。

5.股票会计分类：FVOCI 占比分化，用来平滑利润波动

股票资产的会计分类直接影响利润波动：FVOCI 股票公允价值变动不计入当期利润，能够平滑净利润；FVTPL 股票波动直接影响当期收益。2025 年险企股票分类特征鲜明：阳光、平安股票 FVOCI 占比最高，分别为 68.1%、56.5%，利润缓冲空间大；新华仅 17.8%，利润受股市波动影响最直接。下半年多家企业调整结构，国寿 FVOCI 占比提升幅度最大，平安降幅最明显，各家根据自身利润需求动态调整分类比例。

五、2026 年投资策略：四大方向应对复杂市场，严守四大风险

结合利率、股市、政策等多重环境，报告为2026 年上市险企指明投资方向，同时提示行业核心风险，为险资投资划定路径与红线。

（一）2026 年险资核心投资策略

1.固收端：深耕利率债与优质信用债，把握长端利率回升机会

一是加大长久期国债、地方政府债配置。2026 年国债、地方专项债发行规模大幅扩容，超长期特别国债、专项债供给充足。当前长端国债收益率能够覆盖新增保单负债成本，长久期地方债契合险资负债久期，是核心配置标的。二是适度布局优质信用债，在严控信用风险的前提下，利用信用利差小幅下沉资质，增厚净投资收益。

2.权益端：均衡配置红利资产与优质成长股，优化会计分类

一方面加码高股息红利资产，在低利率环境下，高股息股票可作为固收资产的“平替”，股息收益稳定性强，搭配 FVOCI 会计分类，既能获取收益又能平滑利润。

另一方面布局硬科技、高端制造、生物医药等优质成长股，这类资产与利率、宏观周期关联度低，可优化投资组合结构，分散风险。同时合理平衡FVTPL 与 FVOCI 比例，利用会计规则平滑净利润波动。

3.创新资产与海外投资：挖掘新收益来源，正视现存限制

一是积极布局公募REITs。REITs 存续期长、强制分红、收益稳定，和险资长久期需求高度匹配，还能对冲通胀与利率下行风险，目前政策大力支持险资参与，唯一短板是市场整体容量有限。

二是探索境外证券投资。目前险资境外投资占比仅 2.25%，距离 15% 的监管上限空间较大，但受QDII 额度不足、汇率对冲工具缺失两大问题制约，短期内难以大规模出海。

4.资产负债端：强化联动管理，缩短久期缺口

长期利率下行仍是大概率趋势，险企需要缩短资产负债久期缺口，降低再投资风险，同时减少久期缺口带来的额外资本占用，缓解偿付能力压力。资产配置策略要匹配负债端产品类型：传统险偏向稳健配置，分红险、万能险等浮动收益产品可适度提升权益仓位；同时让投资部门深度参与保险产品定价、研发，实现全流程资负联动。

（二）行业四大核心风险提示

1.长端利率持续下行风险：若利率进入长期下行通道，险企固收收益进一步缩水，利差损风险加大。

2.权益市场波动风险：股市反复震荡会直接影响投资收益与净利润，权益敞口较高的企业波动会更为明显。

3.现金流错配风险：资产端与负债端现金流在时间、金额上不匹配，可能引发流动性压力。

4.非标资产风险：虽然非标占比下降，但存量规模依旧庞大，非标资产流动性弱、透明度低，底层资产出现问题将直接造成投资损失。

简要总结分析

2025 年上市险企靠股市红利实现盈利高增，2026Q1 受市场波动短期承压；行业持续增配权益、调整债券结构，净投资收益率受低利率拖累持续走低。2026 年险资将重点布局利率债、红利资产与 REITs，同时平衡会计分类、优化资负久期，需警惕利率下行、股市波动等四大风险。

以下是部分报告内容截图，

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整理于“365康养宝”（知识星球）

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