红利为锚，成长作帆：低利率时代，险资权益投资全面转向哑铃配置

一、底层大背景：三重现实约束，倒逼险资重构权益投资体系

低利率、资产荒、存量高成本负债三重压力叠加，保险行业正在经历史无前例的资产端结构性重构，也是险资大规模加仓权益市场的核心底层动因。

（一）约束1：长端利率持续下行，固收收益持续缩水

1.截至2026 年年中，国内10 年期国债收益率跌至 1.7% 历史低位，2018 年以来十年、三十年期国债收益率走出长达 8 年的下行通道，固收资产票息、再投资收益同步大幅摊薄。

2.参考日本90 年代泡沫破裂后的教训：长期超低利率并非短期周期波动，而是持续十年以上的长期环境，高预定利率保单与下行投资收益率形成巨大利差损，会直接冲击保险公司盈利。

（二）约束2：传统非标高收益资产供给彻底枯竭

1.过去十几年险资依靠信托、基建债权计划等非标资产获取稳定高收益，是匹配长久期负债的核心抓手；但地产、基建周期见顶，监管整治影子银行，非标供给持续收缩。

2.数据佐证：2024 年集合资金信托计划规模同比下滑 19%，银行理财、债转股、信贷 ABS 等产品规模全线大幅缩水，标准化债券无法填补收益缺口，险资收益中枢持续下移。

（三）约束3：存量高预定利率保单，形成刚性负债成本压力

1.历史销售的4.025% 年金、3.5% 终身寿险沉淀为行业刚性负债，资产端收益率下行、负债端成本刚性，是利差损风险的核心来源。

2.行业应对：监管持续下调储蓄险预定利率，2026 年分红险预定利率已降至 1.75%，演示利率上限锁定 3.5%；增量保单全面向分红险、万能险等浮动收益产品切换，刚性负债成本持续压降。

（四）三大全新机遇，打开险资权益配置空间

1.产业机遇：AI、半导体、新能源、生物医药等新质生产力赛道崛起，长研发、长周期属性完美匹配险资 “长钱长投” 特征，成长赛道成为收益增强核心抓手。

2.负债端机遇：新单浮动收益产品占比提升，负债成本弹性增强，保险公司配置高波动权益资产的容错空间大幅拓宽。

3.会计工具机遇：2026 年全行业落地IFRS9+IFRS17 双新准则，通过FVOCI、长期股权投资等会计科目，实现收益、波动、资本占用的精细化平衡，从制度层面放开权益配置约束。

二、海外镜鉴：美、日低利率突围路径，为国内险资指明两条核心路线

日本、美国寿险行业均完整经历超长低利率周期，两种截然不同的资产配置模式，成为国内险资转型重要参考。

（一）日本模式：拉长久期+ 海外固收为主，极致防御化解利差损

1.负债端改革：持续下调保单预定利率，从早年6% 一路降至当前 0.25%；加大医疗险、介护险等保障型产品销售，提升死差益对利润的贡献，弱化对利差的依赖。

2.资产端出海：国内长久期资产稀缺，大规模配置海外债券，2024 年日本寿险海外固收占海外证券资产比例高达95.5%，海外权益仅4.5%，完全以债券增厚收益。

3.核心短板：海外权益配置比例极低，缺少成长资产收益弹性，行业长期投资收益率提升空间有限。

（二）美国模式：双账户分轨运行，放开权益与另类资产配置上限

1.双账户核心机制（1）一般账户：匹配传统保证收益保单，以长久期债券为底仓，波动风险由保险公司承担；20 年以上长久期债券占债券总持仓 40.2%。（2）独立账户：对接投连险、变额年金等浮动收益产品，权益、私募信贷、CLO 等另类资产波动由投保人承担，权益配置空间完全放开。

2.两大收益增厚工具① 权益资产：美股长牛支撑，全行业股票持仓规模持续上涨，以普通股为主，长期分享产业成长收益；标普 500、纳斯达克长期年化收益分别达 6.2%、9.3%。

② 另类私募信贷：广义私募信贷持仓近万亿美元，CLO、直接贷款风险调整后收益优于普通信用债，成为收益补充核心。

3.模式启示：通过负债产品分层隔离波动风险，可大幅提升权益、另类资产配置比例，兼顾底仓稳定与成长弹性，也是国内险资当下改革方向。

（三）中美日模式核心差异总结

1.日本：重固收、轻权益，靠海外债券对冲利率下行，防御属性拉满，但缺少向上收益弹性；

2.美国：账户分层隔离风险，固收打底、权益+ 另类增厚，攻守兼备，高度依赖成熟资本市场；

3.中国：结合两者优势，走出哑铃型本土化配置—— 高股息红利做防御底仓，科技成长做弹性卫星，不依赖海外资产，立足 A 股、港股市场。

三、国内求索：五大头部险企差异化配置路径，底层逻辑高度统一

截至2026 年一季度，全行业保险资金运用余额接近40 万亿元，人身险资金占比超90%。平安、太保、人保、泰康、华泰资产结合自身禀赋，形成五条差异化路线，但底层均遵循 “红利打底、成长增强” 框架。

（一）中国平安：重仓FVOCI 国有金融高股息股，平滑利润波动

1.核心策略：将国有大行、头部券商纳入FVOCI（其他权益工具投资）科目，公允价值波动不计入当期利润，仅稳定分红计入收益，大幅削弱股市波动对财报冲击。

2.实操动作：2025 年持续举牌港股邮储、农行、招行，股息率普遍 4.5%-6.2%；FVOCI 股票占自身权益投资比重达 56.5%，行业第一。

3.优势：完美适配IFRS17+IFRS9 新准则，净投资收益率稳定性极强，适合负债久期长、利润波动管控要求高的大型寿险集团。

（二）中国太保：布局HALO 公用事业资产，标准哑铃型配置落地

1.HALO 资产定义：电力、航运、机场、环保公用事业，现金流永续、分红稳定、类固收属性，完美匹配保险长久期负债。

2.哑铃双端布局：一端：长久期利率债，修复资产负债久期缺口；一端：价值高股息+ 科技成长双分层权益资产，设立 200 亿致远私募基金长期持有红利标的。

3.实操案例：举牌华能电力、中远海能、上海机场等港股/ A 股公用、交运龙头，2025 年总投资收益率 5.7%，上市险企领先水平。

（三）中国人保：长期股权投资为主，全行业最低收益波动率

1.核心工具：权益法核算长期股权投资，不受二级市场股价波动影响，仅分享企业年度净利润分红，波动率全行业最低仅0.93%。

2.核心持仓：战略重仓兴业银行、华夏银行，合计账面投资超1500 亿元，通过派驻董事深度参与公司治理，锁定长期稳定分红。

3.适配特点：财险+ 寿险双轮驱动，资金对波动容忍度极低，优先牺牲弹性换取收益绝对稳定。

（四）泰康保险：保险+ 康养生态闭环，成长赛道深度布局

1.资负协同模式：打造“保险支付端 + 医养实体服务端 + 资产投资端” 三维闭环，全国 37 城落地 48 个养老社区，康养实体形成长期类固收资产。

2.资产配置方向：权益组合分为两层，高股息底仓打底，医药、硬科技、绿色产业成长股权做增强；落地长期投资试点，隔离二级市场波动。

3.业绩佐证：企业年金含权益组合2025 年收益率 15.7%，保险资管行业头部水平。

（五）华泰资产：第三方市场化受托，轻资本多策略均衡配置

1.经营特色：万亿级保险资管，90% 资金来自银行、年金、中小险企第三方委托，依靠管理费创收，对冲投资收益波动。

2.投资框架：固收、权益、定增、REITs、量化全覆盖，主打科技、消费成长绝对收益；约束回撤控制，适配第三方资金短期考核需求。

（六）五大险企底层共性总结

1.统一使用三类会计工具对冲波动：FVOCI 红利股票、长期战略股权投资、FVTPL 成长 ETF / 个股；

2.资产结构统一分层：低波动类固收权益做底仓，高弹性成长赛道做卫星增强；

3.核心考核指标统一：不再只看总投资收益率，净投资收益率（稳定分红、票息）成为资产配置胜负手。

四、核心解决范式：哑铃型“核心 - 卫星” 策略，险资未来 5 年标准配置模板

报告核心结论：低利率资产荒环境下，哑铃型配置是国内险资权益投资最优解，一端红利锁收益，一端成长博弹性，实现收益、波动、资本占用四维平衡。

（一）哑铃左侧：高股息红利资产，替代传统非标核心底仓

1.红利资产核心价值1）收益对标非标：中证红利指数近十年年化收益约 8%，完美覆盖历史非标 6%-8% 收益区间，流动性、透明度远优于非标债权；2）会计优势：划入 FVOCI 账户，分红稳定计入净投资收益，股价浮亏不冲击当期利润，适配新准则；3）当前配置优势：2026 年中证红利成交额占全 A 仅 3% 左右，拥挤度处于历史低位，估值修复空间充足。

2.A 股红利 vs 港股红利对比

￮港股红利：股息率更高，但受海外流动性、汇率扰动，波动更大，适合分批择时布局；

￮A 股红利：估值稳定、波动更小，复合收益更平滑，适合作为长期底仓核心。

3.未来5 年增量空间测算假设2030 年险资权益配置比例升至 17.5%，FVOCI 股票占权益比重提升至 44%，未来五年险资新增红利类OCI 股票规模合计 3.5 万亿元，红利赛道长期增量资金明确。

（二）哑铃右侧：新质生产力成长资产，博取超额收益卫星层

1.核心布局赛道：AI、半导体设备、通信、创新药、新能源、机器人等硬科技赛道，险资通过两大工具布局：1）FVTPL 主题 ETF：半导体材料、科创芯片、5G 通信等行业 ETF，流动性充足，快速调整行业敞口，是战术配置首选；2）一级市场私募股权：2024 年末险资股权投资规模 1.92 万亿，35.9% 投向私募股权基金，重点布局集成电路、医疗健康 Pre-IPO 项目，代表案例长鑫科技。

2.行业持仓数据验证：2025 年险资重仓 A 股中，信息技术、材料、医疗保健持仓市值同比增长超 45%，仅地产持仓下滑 6.12%，资金持续向成长赛道迁移。

3.对冲作用：成长资产的产业上行周期，对冲红利资产面临的通缩、利率下行风险，为组合提供长期“产业期权” 收益。

（三）四类会计工具协同运用，实现组合精细化管理

1. FVOCI 权益个股（核心底仓工具）

适配高股息低波动蓝筹，分红计入利润，市值波动沉淀在其他综合收益，是平滑报表波动的核心压舱石。

2. 长期股权投资（战略配置工具）

金融、公用事业龙头战略参股，权益法核算，完全隔离二级市场波动，获取长期稳定分红与产业协同价值。

3. FVTPL 个股（弹性战术工具）

AI、半导体等高成长个股，公允价值变动直接反映在利润表，小比例配置捕捉产业行情，严格控制仓位约束波动。

4. FVTPL 行业 ETF（再平衡工具）

流动性充足、交易成本低，用于快速调整行业风格，完成组合定期再平衡，兼顾多元分散与灵活调仓。

（四）哑铃策略运行逻辑：定期再平衡，锁定双重收益

1.市场上涨：减持部分成长兑现收益，加仓低估红利标的，增厚底仓安全垫；

2.市场下跌：红利资产稳定分红提供现金流，逢低布局成长赛道，摊薄成长持仓成本；

3.长期结果：同时锁定红利复利收益与科技产业成长超额收益，规避单一风格极端暴露风险。

五、风险提示与市场投资启示

（一）报告明确四大核心风险

1.负债端风险：保费收入增速不及预期，资金增量规模下滑，权益加仓空间收缩；

2.利率风险：长端利率持续超预期下行，红利资产股息相对吸引力下降；

3.市场波动风险：A 股、港股大幅回调，FVTPL 成长资产拖累总投资收益率；

4.监管风险：IFRS9/IFRS17 后续细则调整、权益投资比例监管约束变化。

（二）对普通投资者的实操启示

1.资产配置框架可直接借鉴险资哑铃模型：高股息宽基红利基金做底仓，科创、半导体、医药主题基金小比例做弹性卫星；

2.重视净现金流资产：稳定分红、高股息资产是低利率环境下穿越周期的核心安全垫，减少纯题材炒作持仓；

3.规避高度拥挤赛道：参考公募基金抱团历史，单一行业持仓集中度到达峰值后长期回调，均衡分散是长期收益基础。

4.长期资金优先长期持有工具：红利、产业成长赛道适配3-5 年以上资金，短期资金降低权益仓位，优先配置固收类资产。

简短总结

低利率与资产荒驱动40 万亿险资转型哑铃配置，3.5 万亿增量资金将持续涌入高股息红利；同时布局半导体、AI 等成长赛道增厚收益。普通投资者可复刻该框架，红利打底、成长卫星均衡配置，适配长期低利率市场环境。

以下是部分报告内容截图，

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整理于“365康养宝”（知识星球）

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